瞭望塔财经前言：一家背负国产化使命的半导体材料企业股票交流平台，却在闯关科创板时暴露出业绩波动、技术依赖与经营可持续性等多重隐忧。
瞭望塔财经近日获悉，厦门恒坤新材料科技股份有限公司(以下简称“恒坤新材”)的科创板IPO申请即将于2025年7月25日上会审议。这家成立于2016年的光刻材料与前驱体材料供应商，在最新招股书中将自身定位为“填补多项国内空白”的集成电路关键材料创新企业。
然而在国产替代的宏大叙事背后，瞭望塔财经发现恒坤新材面临着净利润复合增长率为负的尴尬现实，2022年至2024年净利润分别为1.01亿、0.9亿和0.97亿元。
更值得警惕的是，公司自产前驱体材料连续三年毛利率为负，2025年又与第一大供应商SKMP终止光刻材料引进合作，股权结构存在内幕交易以及前董事违法违纪等问题，使其经营前景蒙上阴影。
2024年12月26日，恒坤新材科创板IPO获受理，正式踏上资本市场征程。中信建投证券担任保荐机构，这已是双方第二次携手冲击IPO。
公司主要从事12英寸晶圆制造用光刻材料和前驱体材料的研发生产，填补国内多项空白。在国产化浪潮下，恒坤新材的业务本应具备广阔前景。
招股书却暴露致命软肋：2022至2024年，前五大客户销售占比均超97%，其中第一大客户A的销售占比高达72.35%、66.47%和64.07%。这一比例远超同行业35%左右的平均水平。
更严峻的是，2025年起恒坤新材与韩国SKMP终止合作，不再向客户A销售引进自SKMP的光刻材料。这项业务在报告期内贡献的毛利分别达1.38亿、1.16亿和1.42亿元。
尽管公司声称自产业务增长迅速——2025年上半年自产产品收入2.50亿元，同比增长72.53%——但引进产品收入同比骤降57.40%，仅3836.84万元。
客户集中风险叠加核心引进业务断供，恒坤新材的业绩持续性被打上巨大问号。上交所两轮问询均聚焦于此，要求公司量化分析“相关事项对未来业绩的影响”。
恒坤新材的股权架构呈现出明显的家族化特征。实控人易荣坤通过直接和间接方式持有25.46%股份，并与多名股东签订一致行动协议，合计控制35.65%表决权。其配偶陈艺琴担任公司出纳，妻弟陈江福直接持股440万股。
更引人关注的是，招股书披露2016-2021年间存在大量股权代持行为。易荣坤曾委托李湘江及其控制的勾陈资本代持股份，累计涉及561.8万股。此外，还有21名股东通过易荣坤或李湘江进行代持。值得玩味的是，陈艺琴曾在勾陈资本担任监事，而该机构在2020年公司重大资产重组停牌前夕频繁买卖股票，涉嫌内幕交易。
公司第二大股东吕俊钦的入股资金更牵涉刑事案件。根据山东省淄博市法院判决显示，吕俊钦曾组织开发网络赌博平台非法牟利，其通过代持方式取得的恒坤新材股份，资金疑似来源于赌博犯罪所得。2020年7月，吕俊钦因开设赌场罪被采取强制措施，相关案件已由最高人民法院指定管辖，同月公司临时召开股东大会，并发布公告免除其公司董事职务。
作为一家科创板申报企业，技术自主性与盈利能力本应是恒坤新材的核心竞争力。财务数据却揭示出另一番景象。
2022至2024年，公司自产产品毛利率持续下滑，分别为33.52%、30.29%和28.97%。更为触目惊心的是自产前驱体材料毛利率三年均为负值：-329.59%、-19.91%和-1.56%。
公司解释称该产品“处于市场推广期，产量较低，单位固定成本较高”。但2024年其产能利用率仅46.47%，其他自产光刻材料情况更不乐观：BARC为21.43%，KrF光刻胶仅17.55%。
在产能大量闲置的背景下，恒坤新材仍计划通过IPO募资扩产。集成电路前驱体二期项目拟投入4亿元，但项目达产后能否消化产能令人存疑。
存货跌价准备的会计处理同样引发监管关注。截至2024年末，公司TEOS产成品账面余额816.94万元却未计提任何存货跌价准备。上交所要求说明计提充分性，公司辩称“订单需求提升使单位成本降低”。
恒坤新材的招股书披露了国产替代的两重突破：
中端产品量产：SOC、BARC及KrF光刻胶已应用于18nm DRAM存储芯片和90nm逻辑芯片，实现对信越化学等巨头的部分替代；
高端材料破冰：ArF光刻胶进入客户验证阶段，金属前驱体材料启动研发。
然而，技术自主性仍存硬伤：
核心原料卡脖子：光刻胶成本占比30%-50%的树脂依赖日韩进口，自研树脂尚处合作开发阶段；
设备受制于人：光刻机、缺陷扫描仪等核心设备组件需海外采购；
研发对外依存：与供应商G联合开发8款光刻胶树脂，委托模式引发技术独立性质疑。
更严峻的是，公司拳头产品自产前驱体材料(TEOS)连续两年毛利率为负(2024年为-1.32%)，产能利用率仅46.47%，揭示出技术转化效率的不足。
恒坤新材的IPO募资计划经历重大调整。初始募资额12亿元，后“缩水”近2亿元至10.07亿元。
更值得玩味的是募投项目变更：首版招股书中规划的“SiARC开发与产业化项目”在新版中消失。该项目原计划建成后实现年销售额1亿元，如今却悄然退场。
剩余两个募投项目中，6.07亿元投向集成电路用先进材料项目，4亿元用于前驱体二期项目。但公司现有产能利用率普遍偏低，引发上交所对“新增产能无法消化风险”的反复问询。
财务预警信号进一步加剧市场担忧。瞭望塔财经通过企业预警通系统发现恒坤新材触发18项财务风险指标，包括流动比率持续下降(从2022年3.07降至2024年1.15)、资本性支出持续高于经营活动净现金流入等。
公司资金链已显紧绷迹象。恒坤新材在问询函回复中坦承：“假设未进行其他方式融资，未来三年资金缺口将达16.28亿元”。这使10亿元募资规模显得杯水车薪。
细读恒坤新材最新财务数据，多处异常值得警惕。2022至2024年，公司营业收入从3.22亿元增至5.48亿元，但净利润却从1.01亿元波动至0.97亿元，复合增长率为负。
更令人费解的是毛利率的断崖式下跌：从2022年72.74%降至2024年54.10%，两年下降18.64个百分点。同期净利率也从30.99%滑落至17.69%。
成本增速远超收入增长。2024年公司营收同比增长49.02%，营业成本却激增82.17%。在营收增长近半的情况下，销售费用反降0.18%，这种异常背离引发对其销售策略可持续性的质疑。
资产质量同样亮起红灯。应收账款周转率5.39次、存货周转率1.81次，均显著低于行业均值(7.6次和3.3次)。总资产周转率0.23次更不及行业平均水平的一半。
单位固定资产收入产值持续恶化：2022年1.12，2023年0.84，2024年仅0.71。这一趋势与公司持续扩产的战略形成尖锐矛盾。
技术自主性质疑
作为科创板拟上市企业，技术成色是恒坤新材的立身之本。问询函回复文件却暴露其技术研发的对外依赖。
公司披露了与供应商G的委托研发项目，涉及8款光刻材料树脂开发，包括3款SOC和5款i-Line光刻胶。这些树脂对应公司已量产及在研产品，核心原料仍受制于人。
同时，恒坤新材与厦门大学合作成立创新中心，开展“针对集成电路芯片制造先进制程的关键材料”研发。上交所尖锐质疑：未来产品迭代是否仍需持续依赖外部研发资源？
在原材料自主方面，公司坦承光刻材料核心组分——树脂与光敏剂的国产化尚未完全攻克。招股书显示树脂在光刻材料成本占比达30%-50%，但公司自产计划进展缓慢。
核心技术人员的稳定性也引发关注。问询函虽未直接提及团队变动，但要求说明“研发人员储备情况”。在半导体材料这一高度依赖人才积累的行业，研发团队的持续性与稳定性关乎企业命脉。
委托研发的具体内容及其对技术自主性的影响未被深入剖析；在自产前驱体材料持续负毛利率情况下，存货跌价准备的会计处理合理性未获足够关注。
在瞭望塔财经看来，厦门恒坤的科创板之路充满矛盾。一面是募投项目用地调整导致SiARC项目出局，另一面是前驱体材料产能利用率不足50%却计划再投4亿元扩产。
一面是自产业务收入2025年上半年激增72.53%，另一面是引进产品收入暴跌57.40%。
流动比率从3.07骤降至1.15，18项财务预警指标闪烁红光，这些数字背后是资本扩张与经营效率的失衡。
技术转化周期漫长、盈利依赖引进业务、客户结构单一——恒坤新材的困境恰是半导体材料国产化的缩影。
随着25日上会审议的临近，监管层对其技术实力与经营风险的评估结果，已成为市场关注的焦点。
瞭望塔财经认为股票交流平台，若成功闯关，恒坤新材募得的10亿元能否解开“产能-盈利-客户”的死结，将决定这家材料新星能否真正照亮国产替代的前路